BAB II Eksplorasi Isu Bisnis
2.1 Prinsip dari Manajemen Keuangan Perusahaan
Dalam buku Corporate Finance , Aswath Damodaran menetapkan bahwa setiap disiplin ilmu memiliki prinsip‐ prinsip‐prinsip utama. Disiplin ilmu Manajemen Keuangan Perusahaan (Corporate Finance) Finance) dibangun atas tiga prinsip utama yaitu: prinsip investasi (Investment Principle), Principle), prinsip pendanaan (Financing Principle) Principle) dan prinsip dividen (Dividend Principle). Principle).
“The Investment Principle: The Investment principle states simply that firms should invest in asset only when they are expected to earn a return greater than a minimum acceptable return. This minimum return, which we term a hurdle rate, should reflect whether the money is raised from debt or equity, and what returns those investing the money could have made elsewhere on similar investments. The financing principle posits principle posits that the mix of debt The Financing The Financing Principle: Principle: The financing and equity chosen to finance investments should maximize the value of the investments made. In the context of hurdle rate specified in the investment principle, choosing a mix of debt and equity that minimize this hurdle rate allows the firm to take more new investments and increase the value of existing investments. The Dividend Principle: Firms sometimes cannot find investment that earn their minimum required return or hurdle rate. If this shortfall persists, firms have to return any cash they generate they generate to the owners” (2001: 4) Dari ketiga prinsip di atas, tujuan utama yang akan dicapai adalah memaksimalkan nilai perusahaan (Firm Value) Value) yang pada akhirnya akan memberikan kesejahteraan kepada para pemegang saham (Shareholders Wealth). Wealth).
18
2.2 Kebijakan Dividen (Dividend Policy)
Berapa jumlah dan kapan dividen akan dibayarkan kepada pemilik saham menjadi keputusan pihak manajemen perusahaan, selanjutnya keputusan ini akan dibawa ke dalam Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS) untuk disahkan. Kemungkinan keputusan ini berubah akan tergantung pada hasil RUPS ini. Performansi dari kinerja keuangan perusahaan periode sebelumnya serta pandangan terhadap prospek perusahaan di masa yang akan datang menjadi pertimbangan utama dalam pengambilan keputusan dividen ini.
2.2.1 Prosedur Pembayaran Prosedur Pembayaran Kas Dividen
Ada beberapa tahapan utama dalam proses pembayaran dividen, mulai saat diumumkannya keputusan pemberian dividen sampai pada saat pembayaran dividen kepada para pemegang saham.
•
Tanggal deklarasi dividen (Declaration Date) Date) yaitu tanggal dimana perusahaan mengumumkan jumlah dividen yang akan dibayarkan kepada setiap lembar saham.
•
Ex Dividend Date , Date , yaitu tanggal terakhir dimana pemodal (investor) investor) dapat membeli saham yang akan mendapat dividen dalam periode tersebut.
•
Tanggal Pendataan Pemegang Saham (Date of Record), Record), tanggal terakhir perusahaan mendata pemegang saham yang akan mendapatkan dividen.
•
Tanggal Pembayaran (Payment Date), Date), adalah tanggal dimana dividen dibayarkan kepada para pemegang saham.
Dalam lintasan waktu (time line), line), pembayaran dividen dapat digambarkan sebagai berikut: sebagai berikut: 19
Gambar 2.1 Proses Pembayaran Dividen
2.3 Analisa Kebijakan Dividen
Dividen adalah suatu bentuk pengembalian laba perusahaan dalam bentuk kas, diputuskan oleh manajemen perusahaan dan didistribusikan kepada para pemegang saham. Dalam terminologi lainnya, dividen merupakan porsi keuntungan yang menjadi hak pemegang saham, diberikan sebagai bentuk bagian kepemilikan perusahaan. Dilihat dari hak sebagai investor, dividen merupakan satu cara bagi pemegang saham untuk mendapatkan keuntungan dari saham yang mereka miliki tanpa menghilangkan hak kepemilikannya terhadap perusahaan.
Seperti dikatakan dalam konsep Corporate Finance , semua kebijakan yang diambil oleh perusahaan baik kebijakan investasi, pendanaan dan dividen ditujukan untuk memaksimalkan nilai perusahaan (maximizing firm value) dan memaksimalkan kesejahteraan para pemegang saham (maximizing shareholders wealth). Dalam hal kebijakan dividen, tujuan yang ingin dicapai bukanlah hanya untuk memberikan keuntungan perusahaan kepada pemegang saham, tetapi juga harus memperhatikan kepentingan perusahaan untuk masa yang akan datang. Apakah kebijakan yang diambil menciptakan value bagi perusahaan (create value) atau malah menghancurkannya (destroy value).
20
Untuk dapat mengukur apakah perusahaan dalam hal ini TELKOM telah menetapkan kebijakan dividen sesuai dengan konsep tersebut, diperlukan suatu analisa kebijakan dividen. Metode yang digunakan untuk menganalisa adalah dengan pendekatan arus kas (Cash Flow). Melalui metode ini dapat diidentifikasi apakah Telkom terlalu berlebihan dalam memberikan dividen atau sebaliknya. Selanjutnya melalui analisa hubungan kebijakan dividen dengan struktur modal (capital structure) dapat dikaji alternatif pengembalian kas kepada pemegang saham seperti pembelian kembali saham perusahaan (share buyback) dan bagaimana dampaknya terhadap firm value.
Kerangka dari pendekatan metode ini dapat dijelaskan dalam model berikut ini:
21
Anali sa Kebi jakan Di vid en dengan Menggun akan Pendekat an Ali ran Kas
Penghitungan Free Cash Flow Perusahaan
Free Cash Flow to Equity (FCFE) = + +
Ass esment terhad ap Inves tasi atau Project Perusahaan
Beberapa metode yang dapat digunakan: Cash Flow Return on Investment (CFROI), mengukur IRR dari project dan dibandingkan dengan Cost of Capital perusahaan. Acco unt ing Return dif ferent ials , menguk ur ROE peru sahaan dibandingkan dengan Cost of Capital perusahaan. Economic Value Added, mengukur ‘excess return’ yang didapat dari investasi yang dilakukan berdasarkan equity atau capital basis.
Free Cash Flow Interest Expense Interest Tax Shield Increase in Debt
Evaluasi terhadap kebijakan dividen perusahaan
Bad Investments
Anali sa hub ungan an tara kebijakan dividen (Dividend ) dengan kebijakan Policy pendanaan ( Financing Policy )
Good investments
Increase Payout Reduce Investment
Flexibility to accumulate cash
Cut Payout Reduce Investment
Cut Payout Invest in Project
Cash Returned < FCFE
Analisa hubungan antara kebijakan dividen (Dividend Policy) dengan kebijakan pendanaan (Financing Policy/ Capital Structure Policy) Peer Company Company Comparison Alternative pengembalian kas (Cash Return) kepada pemegang saham untuk mengelola struktur modal perusahaan (Capital Management)
Cash Returned > FCFE
MAXIMIZING FIRM
Economic Value Added
VALUE
Gambar 2.2 Kerangka Analisa kebijakan Dividen
22
2.3.1 Pendekatan Arus Kas dalam Menganalisa Kebijakan Dividen
Melalui pendekatan arus kas (Cash Flow Approach), kita dapat menganalisa bagaimana suatu perusahaan mengembalikan kas (Cash Returning) kepada para pemegang sahamnya, apakah terlalu berlebihan atau malah sebaliknya. Dalam bukunya Corporate Finance , Aswath Damodaran menetapkan ada 4 (empat) tahapan yang harus dilakukan di dalam pendekatan ini:
“A Cash Flow Approach to Analyzing Dividend Policy: Step 1: Measuring Cash Available to be Returned to Stockholders Step 2: Assessing Project Quality Step 3: Evaluating Dividend Policy
2.3.1 Pendekatan Arus Kas dalam Menganalisa Kebijakan Dividen
Melalui pendekatan arus kas (Cash Flow Approach), kita dapat menganalisa bagaimana suatu perusahaan mengembalikan kas (Cash Returning) kepada para pemegang sahamnya, apakah terlalu berlebihan atau malah sebaliknya. Dalam bukunya Corporate Finance , Aswath Damodaran menetapkan ada 4 (empat) tahapan yang harus dilakukan di dalam pendekatan ini:
“A Cash Flow Approach to Analyzing Dividend Policy: Step 1: Measuring Cash Available to be Returned to Stockholders Step 2: Assessing Project Quality Step 3: Evaluating Dividend Policy Step 4: Interaction between Dividend Policy and Financing Policy” (2001: 689 – 704)
Tahap 1 – Penghitungan Free Cash Flow to Equity (FCFE)
Langkah pertama yang dilakukan dalam analisa kebijakan dividen dengan menggunakan pendekatan arus kas ini adalah dengan menghitung jumlah kas yang tersedia yang dapat dibayarkan kepada pemegang saham (FCFE). FCFE merupakan kas yang tersedia dari Arus Kas Bebas untuk Perusahaan (Free Cash Flow to firm (FCFF)) setelah dikurangi oleh biaya bunga (Interest Expense) dan ditambahkan oleh keuntungan pajak akibat bunga (Interest Tax Shield) serta peningkatan jumlah hutang (Increase in Debt).
23
Formulasi yang digunakan untuk mengetahui FCFE Telkom adalah sebagai berikut:
+ + =
Free Cash Flow to Firm Interest Expense Interest Tax Shield Increase in Debt Free Cash Flow to Equity
Untuk mendapatkan FCFF, langkah pertama adalah dengan menghitung Keuntungan Operasi Bersih Setelah Pajak (Net Operating Profit After Tax (NOPAT)) dimana merepresentasikan keuntungan perusahaan sebelum bunga dan setelah pajak.
Formulasi untuk menghitung NOPAT adalah sebagai berikut: NOPAT = EBIT x (1 – T) Dimana T = Besaran pajak Perusahaan
Untuk dapat mengkonversi NOPAT menjadi Arus kas Operasi (Operating Cash Flow (OCF)) maka depresiasi ditambahkan kepada NOPAT tersebut.
OCF = NOPAT + Depresiasi
Setelah OCF dikurangi oleh Belanja Modal (Capital Expenditure) perusahaan dan perubahan pada Modal Kerja (Change in Working Capital), didapatlah Free Cash Flow (FCF) dari perusahaan (FCFF)
FCFF = OCF – CAPEX – Change in Working Capital
24
Setelah FCFF dikurangi oleh Interest Expense serta ditambahkan dengan Interest Tax Shield dan Increase in Debt maka didapatlah FCFE yang merupakan arus kas tersedia yang dapat dibayarkan sebagai dividen.
Dari data perusahaan tahun 2001 hingga tahun 2006, perhitungan FCFE Telkom dapat disajikan dalam beberapa tabel berikut ini:
Telkom Telkom Subsidiaries Telkomsel Dayamitra Infomedia Nusantara Pramindo Ikat Nusantara Indonusa Telemedia Graha Sarana Duta Pro Infokom Indonesia Metra Ariawest Napsindo TOTAL TelkomConsolidated
Year Ended December 31. RP. (Milyar) 2001 2002 2003 2004 2005 1,874.20 2,078.30 3,933.80 3,715.60 3,367.80
2006 2,200.00
2,964.00 4,531.00 5,348.80 4,982.70 10,085.70 30.20 40.60 109.50 50.40 25.90 44.60 63.00 37.90 109.40 37.40 1.70 29.40 2.60 0.80 1.40 8.90 0.80 17.00 3.70 2.40 0.60 0.60 6.10 0.90 19.30 0.20 0.10 1.10 53.80 0.30 0.50
12,400.00 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a
4,868.40 6,788.60 9,552.60 8,820.40 13,553.00
14,600.00
Tabel 2.1 Belanja Mod al Telkom 2001 – 2006 Sumber: Telkom - Laporan Keuangan 2004, 2005 dan Info Memo 2006
25
Piutang 1,756 2,641 3,005 3,003 3,375 3,731 3,865
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Non Cash Working Capital (Rp. Milyar) Inventory Non Cash Current Liabilities 157 3,319 191 7,500 140 7,079 154 7,688 203 8,244 220 11,112 213 15,169
Working Capital (1,720) (5,050) (4,214) (4,839) (5,072) (7,601) (11,517)
Tabel 2.2 Modal Kerja Non Kas 2001 - 2006 Sumber: Telkom - Laporan Keuangan 2004, 2005 dan 2006
Data Hutang Telkom (Rp. Milyar) 2000 2001 2002 Pinjaman penerusan - pihak yang mempunyai hubungan istimewa Wesel bayar dan hutang obligasi Hutang Akuisisi Bisnis Hutang bank Hutang Jangka Panjang Yg Jatuh Tempo Dlm 1 Thn Hutang Sewa guna Usaha Total Hutang Hutang Baru Dikeluarkan (Hutang Baru - Hutang Dibayar)
8,853.00 -
8,853.00
2004
2005
2006
8,637.00 7,734.00 6,859.00 2,314.00 2,102.00 261.00 1,619.00 747.00 73.00 85.00 2,116.00 2,043.00 2,629.00 3,482.00 11,014.00 14,381.00 15,306.00
5,363.00 2,331.00 3,743.00 1,776.00 3,403.00 16,616.00
4,760.00 1,457.00 3,128.00 1,752.00 2,401.00 236.00 13,734.00
4,007.00 3,537.00 2,488.00 5,363.00 217.00 15,612.00
2,161.00
1,310.00
(2,882.00)
1,878.00
3,367.00
2003
925.00
Tabel 2.3 Hutang Dikel uarkanTelkom 2001 - 2006 Sumber: Telkom - Laporan Keuangan 2004, 2005 dan 2006
26
2001 2002 2003 2004 2005 2006
EBIT 7,420 9,130 11,976 14,588 17,171 21,594
Tax 30.64% 24.67% 33.71% 32.77% 31.92% 32.01%
Depresiasi 2,870 3,474 4,779 6,438 7,571 9,178
OCF 8,016 10,351 12,717 16,245 19,261 23,860
FCFE TELKOM CAPEX Change in WC FCFF Interest Expense Interest Tax Shield Increase in Debt 4,868 (3,330) 6,478 1,330 407.53 2,161.00 6,789 836 2,727 1,583 390.60 3,367.00 9,553 (625) 3,790 1,383 466.27 925.00 8,820 (233) 7,658 1,270 416.19 1,310.00 13,553 (2,529) 8,237 1,177 375.67 (2,882.00) 14,600 (3,916) 13,176 1,286 411.63 1,878.00
Catatan: Dalam satuan Rp. Milyar kecuali Nilai Prosentase Tabel 2.4 Perhitun gan FCFE Telkom 2001 – 2006
Tahun 2001 2002 2003
FCFE 7,717 4,901 3,798
TELKOM FCFE dan Dividend Rasio Pembayaran(%) Cash Dividend 52.24% 2,125 41.52% 3,338 50.00% 3,044
% Dividend to FCFE 27.5% 68.1% 80.1%
FCFE 7,716.55 4,901.22 3,798.01 8,114.13 4,554.15 14,179.67
2001 2002 2003 2004 2005 2006
EBIT 7,420 9,130 11,976 14,588 17,171 21,594
Tax 30.64% 24.67% 33.71% 32.77% 31.92% 32.01%
Depresiasi 2,870 3,474 4,779 6,438 7,571 9,178
OCF 8,016 10,351 12,717 16,245 19,261 23,860
FCFE TELKOM CAPEX Change in WC FCFF Interest Expense Interest Tax Shield Increase in Debt 4,868 (3,330) 6,478 1,330 407.53 2,161.00 6,789 836 2,727 1,583 390.60 3,367.00 9,553 (625) 3,790 1,383 466.27 925.00 8,820 (233) 7,658 1,270 416.19 1,310.00 13,553 (2,529) 8,237 1,177 375.67 (2,882.00) 14,600 (3,916) 13,176 1,286 411.63 1,878.00
FCFE 7,716.55 4,901.22 3,798.01 8,114.13 4,554.15 14,179.67
Catatan: Dalam satuan Rp. Milyar kecuali Nilai Prosentase Tabel 2.4 Perhitun gan FCFE Telkom 2001 – 2006
Tahun 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Rata-rata
FCFE 7,717 4,901 3,798 8,114 4,554 14,180 7,211
TELKOM FCFE dan Dividend Rasio Pembayaran(%) Cash Dividend 52.24% 2,125 41.52% 3,338 50.00% 3,044 46.33% 3,065 55.04% 4,400 59.97% 6,600 50.8% 3,762
% Dividend to FCFE 27.5% 68.1% 80.1% 37.8% 96.6% 46.5% 59.5%
Tabel 2.5 Perhit ungan Rasio Divid en terhadap FCFE Telkom 2001 – 2006
27
Setelah melakukan perhitungan FCFE, dapat dilakukan perhitungan rasio pembayaran dividen (Dividend Payout Ratio), yang menunjukkan proporsi dividen yang direalisasikan untuk dibayarkan oleh manajemen Telkom terhadap laba perusahaan. Selanjutnya pendekatan arus kas ini akan membandingkan antara pembayaran kas (Cash Payout) oleh perusahaan kepada para pemegang saham (dividen ataupun share buyback) dengan FCFE seperti pada Tabel 2.5.
DividendPayoutRatio =
Dividends Earnings
Setelah melakukan perhitungan FCFE, dapat dilakukan perhitungan rasio pembayaran dividen (Dividend Payout Ratio), yang menunjukkan proporsi dividen yang direalisasikan untuk dibayarkan oleh manajemen Telkom terhadap laba perusahaan. Selanjutnya pendekatan arus kas ini akan membandingkan antara pembayaran kas (Cash Payout) oleh perusahaan kepada para pemegang saham (dividen ataupun share buyback) dengan FCFE seperti pada Tabel 2.5.
DividendPayoutRatio =
Cash toStockholderstoFCFERatio =
Dividends Earnings
Dividends + ShareBuyback FCFE
Rasio dari Cash Payout terhadap FCFE menunjukkan berapa kas yang dibayarkan untuk dibayarkan sebagai dividen ataupun untuk share buyback terhadap FCFE perusahaan. Jika rasio tersebut melebihi 1 (satu), berarti Telkom memberikan keuntungan kas melebihi kemampuan yang dimilikinya. Apabila lebih kecil dari 1 (satu), maka Telkom memberikan sebagian kemampuan yang dimiliki untuk dibayarkan.
Dari tabel perhitungan rasio dividen di atas, dapat dilihat bahwa selama 6 (enam) tahun sejak tahun 2001 hingga tahun 2006, Telkom mengalokasikan rata‐rata 50.8% dari bagian laba yang diperoleh untuk diserahkan sebagai dividen. Dari perhitungan tersebut juga dapat dianalisa bahwa Telkom menerapkan kebijakan rasio pembayaran yang cenderung tetap ( fixed‐ payout ratio) dalam pemberian dividen yang berada dalam kisaran angka 40% ‐ 50%an. Secara besaran kas, jumlah tersebut tentu akan berubah tergantung pada laba yang diperoleh Telkom.
28
Rata‐rata rasio besaran dividen terhadap FCFE dalam kurun waktu tersebut adalah sebesar 59.5%. Hal ini menunjukkan bahwa dalam kurun waktu tersebut, secara rata‐rata pembayaran dividen Telkom kepada pemegang sahamnya masih berada di bawah kemampuan Telkom dalam membayar dividen (FCFE).
Dari kondisi di atas, terdapat beberapa analisa mengapa Telkom membayarkan dividennya jauh di bawah kemampuan yang dimiliki:
•
Pihak manajemen Telkom berusaha untuk mengelola sebagian kas yang dimiliki untuk masa yang akan datang. Kondisi persaingan yang ketat dalam bisnis telekomunikasi di Indonesia saat ini mengharuskan manajemen untuk mengantisipasi kejadian yang akan datang. Pada kondisi dimana bisnis perusahaan sedang stagnan ataupun menurun, Telkom masih memiliki cadangan kas untuk digunakan dalam keperluan bisnis perusahaan.
•
Telkom memilih untuk memegang sebagian kas yang dimiliki sebagai antisipasi untuk pembiayaan investasi dan kebutuhan perusahaan lainnya untuk masa yang akan datang.
•
Dengan menganut kebijakan fixed‐ payout ratio dalam pembayaran dividen, Telkom harus dapat mengantisipasi kondisi ketidakpastian perusahaan dalam pencapaian laba untuk tetap memelihara
tingkat
pembayaran dividen untuk masa yang akan data. Keputusan untuk memegang sebagian kas merupakan salah satu antisipasi hal tersebut.
29
Tahap 2 – Mengukur Performansi Proyek Investasi (Assessing Project Quality)
Alternatif lain untuk mengembalikan kas kepada pemegang saham adalah dengan menginvestasikan kembali keuntungan yang diperoleh perusahaaan. Konsekuensinya, keputusan untuk melakukan reinvestasi akan mempengaruhi kebijakan dividen perusahaan. Investasi yang baik tentu akan memberikan keuntungan terhadap perusahaan di masa yang akan datang. Hal ini secara otomatis tentu akan memberikan hal yang positif bagi pemegang saham baik dari sisi dividen yang akan datang ataupun porsi kepemilikan yang meningkat akibat pertumbuhan perusahaan.
Ada beberapa pendekatan yang dapat digunakan untuk mengukur performansi proyek investasi antara lain:
‐
Cash Flow Return on Investment (CFROI). Pendekatan ini menghitung tingkat pengembalian suku bunga (Internal Rate of Return (IRR)) dari investasi yang dilakukan berdasarkan arus kas yang dihasilkan serta sisa umur dari investasi. Selanjutnya IRR tersebut akan dibandingkan dengan biaya modal perusahaan (Cost of Capital).
‐ Accounting
Return
Differentials.
Pendekatan
ini
membandingkan
pengembalian ekuitas akuntansi (Return on Equity (ROE)) terhadap biaya ekuitas (Cost of Equity) serta pengembalian modal akuntansi (Return on Capital (ROC)) terhadap Cost of Capital perusahaan. ‐
Economic Value Added (EVA). Pendekatan ini menghitung kelebihan pengembalian (excess return) dari modal yang diinvestasikan. Metode penghitungan dapat melalui dua pendekatan yaitu berdasarkan ekuitas (equity basis) ataupun modal (capital basis).
30
Dari ketiga pendekatan di atas, yang akan digunakan untuk mengukur performansi proyek investasi di Telkom adalah pendekatan Economic Value Added (EVA).
Ben McClure dalam artikel “All about EVA” di situs www.investopedia.com mengatakan EVA merupakan suatu pengukuran ataupun metrik performansi yang menghitung penciptaan nilai (value) bagi pemegang saham. EVA membedakan dirinya dengan metode pengukuran accounting biasa seperti laba bersih (Net Profit) ataupun keuntungan per lembar saham (Earning per Share (EPS)). EVA menghitung berapa keuntungan yang diperoleh setelah keuntungan operasi (Operating Profit) dikurangi oleh Cost of Capital perusahaan.
Dalam perhitungannya, EVA dapat dihitung dengan persamaan sebagai berikut:
EVA = NOPAT - (WACC)(Capital) NOPAT = Adjusted OperatingProfit before Taxes - CashOperatingTaxes
EVA dianggap sebagai pengukuran performansi yang lebih baik karena beberapa hal berikut ini: •
EVA memberikan pendekatan melalui faktor‐faktor yang mempengaruhi proses penciptaan nilai (value creation) yaitu cash flows dan risiko.
•
EVA secara jelas menjelaskan apakah dalam setiap tahunnya perusahaan menciptakan value atau bahkan sebaliknya (destroy value).
•
Manajemen perusahaan dapat meningkatkatkan nilai EVA perusahaan dengan
meningkatkan
pendapatan
dan
laba
perusahaan
serta
mengurangi cost of capital perusahaan.
31
Pengukuran performansi proyek investasi di Telkom dengan menggunakan pendekatan EVA disajikan dalam tabel perhitungan berikut ini:
Perhitungan EVA Telkom (Rp. Milyar) 2001 2002 2003
Account Cash Operating Taxes Income Tax Expense Change on Deferred Taxes Tax Benefit from Interest Expense Tax Benefit from Operating Lease Taxes on Non-Operating Income Cash Operating Taxes
Income Tax Rate
2,007 114 407 2,300 30.60%
Adjusted Operating Profit Operating Income Implied Interest on Operating Lease Adjusted Operating Profit
2,899 1,265 391 647 2,672 24.70%
2004
3,861 464 466 156 4,019
2005
4,178 (619) 417 249 5,463
2006
5,184 (536) 375 277 6,373
7,040 273 412 152 128 7,459
33.70%
32.80%
31.90%
32.01%
7,420 7,420
9,130 9,130
11,976 463 12,439
14,588 759 15,347
17,171 869 18,040
21,594 475 22,069
NOPAT
5,120
6,458
8,420
9,885
11,667
14,610
Capital Net Operating Assets Net Property, Plant and Equipment Other Assets Present Value of Operating Leases Capital
(3,208) 46,193 5,673 1,816 50,474
(6,615) 55,233 5,982 1,383 55,983
14.97%
14.84%
4,114
6,305
WACC
EVA
(2,243) 23,344 2,392 23,493
13.91%
1,852
839 28,826 4,934 34,599
13.96%
1,629
(2,228) 35,080 6,261 431 39,544
14.75%
2,586
(2,473) 40,071 6,904 505 45,007
14.75%
3,245
Tabel 2.7 Perhitung an EVA Telkom 2001 – 2006
Berdasarkan perhitungan EVA di atas, dapat disimpulkan bahwa sejak tahun 2001 hingga tahun 2006 Telkom selalu menciptakan nilai atas investasi yang telah dilaksanakan oleh perusahaan. Terus meningkatnya Keuntungan Operasi Bersih Setelah Pajak (NOPAT) dari tahun ke tahun menjadi pendorong utama Telkom terus memperoleh peningkatan penciptaan nilai (value creation). Pendapatan operasi (Operating Income) memberikan kontribusi yang sangat besar dalam peningkatan NOPAT ini, sehingga dapat diambil kesimpulan
32
bahwa setiap tahun binis inti Telkom terus membukukan pertumbuhan yang menciptakan value bagi perusahaan.
Tahap 3 – Evaluasi Kebijakan Dividen
Setelah kita menghitung kemampuan Telkom dalam membayar dividen dan mengukur performansi dari proyek investasinya, dapat diputuskan apakah sebaiknya Telkom melanjutkan kebijakan dividen yang diadopsi saat ini, apakah sebaiknya menambah jumlah kas yang diberikan kepada para pemegang sahamnya atau malah menguranginya. Terdapat 4 (empat) kemungkinan skenario dalam evaluasi ini:
Gambar 2.3 Matriks Kuadran Evaluasi Kebijakan Dividen
•
Perusahaan
memiliki
investasi
yang baik
(EVA
positif)
dan
mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham melebihi FCFE nya. •
Perusahaan
memiliki
investasi
yang baik
(EVA
positif)
dan
mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham kurang dari FCFE nya.
33
•
Perusahaan memiliki investasi yang buruk (EVA negatif) dan mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham melebihi FCFE nya
•
Perusahaan memiliki investasi yang buruk (EVA negatif) dan mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham kurang dari FCFE nya.
Berdasarkan hasil perhitungan FCFE dan EVA, Telkom termasuk kelompok perusahaan yang memiliki investasi bagus (EVA Positif) dan mengembalikan keuntungan kas dalam bentuk dividen di bawah kemampuan FCFE nya. Dari kondisi tersebut dapat diambil beberapa analisa berikut ini:
•
Investasi Telkom menghasilkan hal yang positif dan memberikan keuntungan kepada perusahaan. Keputusan perusahaan untuk tidak menggunakan seluruh kemampuan atau kapasitas FCFE nya bagi pembayaran dividen dan menggunakannya untuk pembiayaan investasi bagi pertumbuhan dan keuntungan perusahaan di masa yang akan datang adalah keputusan yang tepat.
•
Keputusan untuk tidak membayarkan semua kapasitas FCFE Telkom tidak mendapatkan respon negatif dari pemegang saham karena sisa kapasitas tersebut digunakan sebagai pembiayaan investasi dan cadangan kas untuk dapat menjalankan bisnis perusahaan di masa yang akan datang.
•
Kebijakan
dividen
yang
diambil
oleh
Telkom
tidak
hanya
mempertimbangkan kesejahteraan bagi pemegang sahamnya untuk jangka pendek tetapi juga memperhatikan proses penciptaan nilai perusahaan untuk jangka waktu yang panjang.
34
Tahap 4 – Hubungan antara Kebijakan Dividen dengan Kebijakan Pendanaan (Capital Structure)
Analisa dari kebijakan dividen akan lebih komprehensif jika dikaitkan dengan kebijakan struktur modal perusahaan. Kondisi struktur modal Telkom dalam periode akhir Desember 2006 akan menjadi pertimbangan kebijakan dividen yang akan datang terkait dengan struktur modal perusahaan.
Untuk dapat melihat potret dan posisi struktur modal Telkom akhir tahun 2006, perbandingan atau komparasi dengan perusahaan telekomunikasi lain dapat dijadikan sebagai acuan posisi struktur modal Telkom di akhir tahun 2006.
Tabel berikut ini menggambarkan perbandingan posisi modal Telkom berupa hutang dan ekuitas
(Debt dan Equity) dengan beberapa perusahaan
telekomunikasi lainnya:
Short Name Telecom NZ Excelcomindo Telstra Indosat Bharti India SK Telecom SingTel Telekom Malaysia Telkom Indonesia China Telecom
Debt to Equity 249% 120% 107% 75% 57% 32% 37% 60% 56% 62%
Mean 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85%
Tabel 2.8 Perbandi ngan Debt to Equity tahun 2006 Sumber: Laporan Keuangan Perusahaan Telekomunikasi
35
300% 250% 200% Debt to Equity 150%
Mean
100% 50% 0%
Z N m o c e l e T
o d n i m o c l e c x E
a r t s l e T
t a s o d n I
a i d n I i t r a h B
m o c e l e T K S
l e T g n i S
a i s y a l a M m o k e l e T
a i s e n o d n I m o k l e T
m o c e l e T a n i h C
Gambar 2.4 Grafik Perbandi ngan Debt to Equit y tahun 2006
Dari perbandingan Rasio Debt to Equity Telkom dengan perusahaan telekomunikasi lainnya, dapat dilihat bahwa rasio Debt to Equity Telkom sebesar 56% masih di bawah rata‐rata perusahaan telekomunikasi lainnya sebesar 85%.
Melihat kondisi tersebut, dapat disimpulkan bahwa hingga akhir tahun 2006 kondisi Telkom merupakan kondisi perusahaan dengan hutang yang relatif rendah (Underlevered Firm). Kondisi ini memberikan keleluasan bagi Telkom untuk meningkatkan ‘leverage’ perusahaan dengan mengeluarkan hutang baru. Kucuran dana yang berasal dari hutang baru dapat digunakan untuk investasi yang menguntungkan untuk masa yang akan datang, menciptakan value bagi perusahaan dan pada akhirnya dapat meningkatkan nilai perusahaan.
Terkait dengan kebijakan dividen perusahaan, Telkom dapat melanjutkan kebijakan dividen reguler yang sudah ada. Untuk dapat lebih meningkatkan nilai perusahaan dan nilai bagi pemegang saham, Telkom dapat memberikan
36
keuntungan kas kepada pemegang sahamnya dengan alternatif lain pemberian keuntungan kas seperti memberikan dividen khusus (Special Dividen) atau dengan melakukan pembelian kembali saham perusahaan (Share Buyback). Kedua hal tersebut merupakan alternatif yang dapat diambil oleh Telkom dalam pengembalian keuntungan kepada pemegang saham.
37
